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直投有理,保荐无用

十年前,中国的证券公司是可以做非证券投资的。那时候大小非不能在二级市场变现,所以对企业股权的投资不是很走红,券商的非证券投资最引人关注的领域可能是房地产。后来据传南方证券几乎买下了海南的某个县,结果又是监管机构震怒,总之是非证券投资被取缔了。直到2007年,股权分置改革已在中途,大小非股权皆可在二级市场套现,顺应时势,证券公司直投业务再度开闸。说来有趣,最早试点的一两个券商,在如何打动监管机构高抬贵手上,还都听取过本人的建议。一晃三年,主流券商都已经如火如荼地开展了直投业务。

有趣的是,随着小盘股越发越火,越走越高,券商直投再次吸引了媒体和论家的眼球。近来最耸人听闻的一个新闻标题叫《券商直投涉利益输送嫌疑监管层或取消此业务》,言下之意是,券商一手投资,一手把被投资公司搞上市,大赚其钱,路人不忍其忿。

尽管论者已就中国股市最大症结——发行审批——进行了不厌其烦的解说,但效果甚微,似乎仍然只有万分之一不到的国民能够真正想清楚这个问题。讨论券商直投对拟上市公司的同时直投和保荐是否有问题,仍然要回到这个根本问题上来:引起公愤的券商直投暴利,其根源是什么?用脚想想,不难得出结论:暴利的根源不在于直投的券商保荐该企业上市了,而在于由于发行审批制度所导致的新股供不应求。一个新的上市公司产生,其所有原股东都获得暴利,这些原股东里有没有券商、有没有对此企业服务的券商,这都不是它们获利的原因。这种体制性的获利,不能怪罪到保荐的券商同时也直投了。这里顺便再多说一句题外话,所谓的PE腐败问题,和券商直投问题一样性感,其实质也是一样的,都是胡扯。

言归正传,让我们来讨论一下证券公司在发行审批现状之下,哪些业务可以取消,哪些业务是天经地义的人权(法人机构也是拟制人格嘛)。

如果大家把思路打开来讨论证券公司的业务问题,事实上,首当其冲应该被取消的业务就是保荐和承销业务。在当前发行审批制度不变的前提下,任何公司,只要获得证监会一纸发行批文,市场就会猛扑上去,像饿汉的人扑向面包、像高尔基扑向书本一样,以数十倍数百倍的超大金额认购,何劳券商推介承销。那些由证券公司在各处组织的路演活动,更象是倒果为因:因为我要拿你一大笔钱,所以我多少得做点事给你看看。

在这种“市场”制度下,一单承销业务轻轻松松搞走数千万甚至上亿的银两,其对促成交易的贡献基本为零(因为市场供需严重失衡、无此需求)。事实上,与其说证券公司收取的费用为承销报酬,不如说是游说分赃。拟上市公司都知道,券商好坏但看它是否能又快又好地过会、拿批文。批文拿到后,傻子都能轻轻松松把股票高价卖出去。换言之,在当下的“市场”制度中,券商所赚取的承销费,就是审批体制运转所必须的润滑油。如果不改变发行审批体制,那么,证券公司最应被行政命令取缔的业务就是保荐承销业务。

其次,在电子交易时代,经纪业务存在的必要性也不大。证券经纪这个古老的职业,其主要功能是撮合成交。中国股市甫一发韧,就是以全球最高端的电子交易系统见长。在电子交易系统里,交易由软件自动撮合,证券公司所起的作用不过是向股东提供一套可以对接到交易所、对接到证券登记公司的软件而已。这样业务,股民开户的证券登记公司可以提供,交易所也可以提供,大不了交易所在全国各地发展一批类似中国移动公司的下线SP。但发展出数十上百券商,这些券商再在全国各地开出成千上万的营业部,以如此庞大的成本来推广电子交易,这就有点过了。除非领导上明确说了,发展证券公司,主要是为了解决就业问题。

以上两项券商“业务”,基本都是对社会没有什么正面贡献的制度性成本,每年可能有数千亿之巨(其实就是所有证券公司的主营业务收入加总),其最终承担者是二级市场的全体股民。

与承销和经纪业务相比,其实证券公司最不应该被取消的恰恰是其自营投资业务,包括对非上市公司的直接投资。只有投资业务,才是它们向市场注入资金的反哺行为,这是从资金流向上说的;从另一个角度说,企业对其所拥有的财产享有完全的支配权,包括购置财产的自由,财产中当然不能排除市场上交易的证券以及尚未进入二级市场交易的股权。单单因为券商所购买的股权在企业上市后数十倍的升值了,就呼吁要取消这项业务,不如去正视这样一个现实:无论新上市公司有无券商持股,全体老股东都大发利市。取消了券商直投不可能改变这种不正常的状况,同理,取消PE基金整个行业也无济于事。

正视现实,论者应当吁请有力者去推动取消发行审批,使证券市场的发行象正常的集贸市场一样自然,你拿的东西好了我就买,你的货物不好我就弃之不顾。惟其如此,才能消除管制暴利,使市场回归正常。在这样一个正常的市场上,则前述保荐承销服务也将变得有意义,直投也不会再招致红眼:我这堆苹果很好,你看,我自己也一直在吃,真的没有毒副作用,请您买点吧?

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